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投资的原理其实很简单,就像去市场买菜,老太太在菜市场都知道买便宜的东西,我们也就坚持这个原则而已!

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李剑:“好价”系列谈(1)  

2012-06-02 10:31:15|  分类: 股票 |  标签: |举报 |字号 订阅

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           好价,也就是投资者的“安全空间”,是投资者的生命线。

    说到“安全空间”,不得不首先谈到格雷厄姆。因为在股票投资领域,这个伟大思想和具体词汇就是他提出来的。并且以此为基础,他建立了属于自己的安全投资思想体系。他是证券分析(基本面分析)这一职业的开山祖师,也是价值投资的开山祖师。真正的投资者应该永远学习继承他的这一光辉思想。

    格雷厄姆一生的主要精力都是在做一件事情:告诫投资者在什么价位买进股票才安全。他在不同场合、不同时期提出的买入股票的安全标准,至今还给人以重大的启发。当然,第一个吃螃蟹的人不可能考虑的太过周全,囿于时代和实践的局限,他的安全标准在现在看来,有些地方难免经不起推敲,难免有些形而上学。必须把几项标准结合起来使用,最好是结合他的学生------巴菲特对公司质地和未来成长的竞争优势理论来使用。

    格雷厄姆前前后后提出过五大安全标准(另有五项其实是财务健康标准)。让我们一一列举,并认真欣赏和深入思考。

    格雷厄姆认为的第一大安全标准是:股票收益率必须高于3A级债券的收益率一倍以上,否则没有安全空间,不值得投资。如果当时3A级债券的收益率是7%,那么你要等待股票价格下跌至收益率上升到14%以上才能买进。

    由于收益率是市盈率的倒数,所以我们完全可以把格老的这一标准换成一种更加简明易懂、更加大众化的方式来表达:股票买入的市盈率必须在当时最高级别债券市盈率的一半以下。例如,格老当时和中国目前最高级别五年期限的国债收益率大约是年息7%,市盈率是14.3倍,那么按格老的规定目前买入中国A股的平均市盈率不应超过7.15倍。这正是格老著名的7倍市盈率以下买股票才安全的由来。

    让我们来欣赏这一标准的优点和意义。

    首先,这个标准最具创新最稳健的地方,是把股票当作固定收息的债券看待,把股票有无投资价值同最高级别的债券相比较。这种思维能让人养成追求最佳的风险回报比的好习惯。这个标准的提出与当时美国股市不规范,以及格老的第一份工作就给债券部当助手有很大关系。这个标准让投资人变得稳健,会特别警惕股票的不确定收益的风险。

    其次在实践上,这种标准能让投资者避免买入亏损或微利的企业。因为其他的某种标准(见我后面四篇文章)有可能让人买到只能吸一口的烟蒂(垃圾股),但这个标准要好得多。

    第三,我个人认为,这个标准的妙处还在于,与债券挂钩可以动态地控制通胀风险。当通胀上升,最高等级债券收益率也上升,那么按照这一标准买入股票的市盈率就应该不断下降,直至不买。例如,美国国债历史上年利率曾到过20%以上,买股票的收益率就应该在40%以上,市盈率低于2.5倍,比较难买。其实,你完全可以在这个时候像林森池一样,全买最可靠的高息国债,还买什么股票?

    这个标准的意义非常重大,它影响了很多投资人的行为。例如,巴菲特好几次购买优先股,要求的利率就是当时国债利率的二倍;未来的自由现金流的折现估值方法推出后,很多保守的投资人用的折现率就是长期国债收益率的二倍(关于这一点,我以后还会谈到)。

    这个标准的不足之处是,以市盈率的绝对值作标准,最大的问题就是没有考虑到企业的质地和未来的成长。国债的息率是固定的,而股票由于公司的质地不同,未来的成长差异巨大。一只股票的收益率现在是5%,可能明年是8%,也可能是3%,因为公司的收益率不稳定,更有利润增长的高低之分。还有企业在行业和发展周期的不同。很多市盈率低于国债市盈率一半以上的股票仍然不值得买入。反之,很多市盈率高于国债市盈率一半以上的股票,由于成长性高和竞争优势强大,仍然值得买入。所以必须研究公司的质地和未来。

    说到这个标准,不免思绪万千。实践中面临的问题是复杂的。如果以7倍市盈率划线,则此时此刻,中国股市连跌快到五年,但沪深300指数的平均市盈率仍有11倍左右,上证指数平均市盈率仍有13倍左右,按照格老的标准,指数基金还远远不能买入,而中国的经济成长世界最快,如何把握?如果以7倍市盈率划线,则中国的优质的、稳定高速成长的消费类股票容易错失。例如,贵州茅台上市10年来股价从未跌到过7倍以下;但你也不能说遇到诸如三聚氰胺一类的突发性事件也不能买到。如果以7倍市盈率划线,则中国目前大把的银行股都符合标准,然而,它们可能几年都不让你赚钱,你还要担心房地产、地方政府债、高铁等基本建设债的好多靴子没落地…….

    但不管如何,格雷厄姆先生标准的精华永远是第一位的:稳健、安全。

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我个人认为,在中国现阶段可参考3年存款基准利率作为标准,替代国债息率,操作起来更直观些。比如,目前我国3年整存整取存款利率为5%,翻一倍就是10%,再用1/0.1=10,就是说现阶段最好股票的市盈率应在10倍以下。但这并不绝对,投资决策的时候还应该要看股票对应公司的质地如何。如果公司未来成长空间很大且收益稳定(年收益率大于5%),衡量市盈率的标准可以适当放宽点;如果公司未来成长很低且不稳定,甚至你没有把握未来5年公司是否可以持续盈利,市盈率标准就应该更加严格,甚至再低也不买。

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